ETF là gì?

Exchange Traded Fund hay ETF là một hình thức quỹ đầu tư thụ động mô phỏng theo một chỉ số cụ thể. Danh mục của ETF gồm một rổ chứng khoán có cơ cấu như cơ cấu của chỉ số mà nó mô phỏng.

Theo đó, nhà quản lý quỹ không cần tích cực tái cơ cấu danh mục của quỹ mà chỉ cần bám sát theo rổ chứng khoán của chỉ số mục tiêu.
Có hai kỹ thuật mô phỏng chỉ số cơ sở của một ETF: mô phỏng dựa vào thị trường giao ngay (spot-market based replication) và mô phỏng dựa vào giao dịch hoán đổi (swap-based replication).
Nếu theo thị trường giao ngay, việc mô phỏng được thực hiện chủ yếu bằng cách mua toàn bộ chứng khoán theo cơ cấu của chỉ số cơ sở (gọi là mô phỏng hoàn toàn – full relpication). Trong trường hợp không thể mua toàn bộ chứng khoán cơ sở (có thể do chi phí quá cao hay do một số chứng khoán cơ sở không có tính thanh khoản), việc mô phỏng có thể được thực hiện bằng cách lấy mẫu (sampling replication) hay tối ưu hóa (optimization replication) để nắm giữ một phần danh mục chứng khoán cơ sở sao cho vẫn đạt được mục tiêu tối thiểu hóa sai số mô phỏng của ETF.
Việc mô phỏng chỉ số cơ sở còn có thể được thực hiện dựa vào giao dịch hoán đổi. Bằng cách này, một hợp đồng hoán đổi sẽ được thực hiện giữa quỹ ETF và một đối tác (thường là một ngân hàng đầu tư), theo đó, quỹ chấp nhận trả cho đối tác mức sinh lợi của rổ chứng khoán mà quỹ đang nắm giữ và nhận lại từ phía đối tác mức sinh lợi của chỉ số cơ sở. Trong trường hợp này, rổ chứng khoán mà quỹ nắm giữ sẽ không bao gồm tất cả các chứng khoán của chỉ số cơ sở mà danh mục của rổ sẽ được mô tả trong hợp đồng hoán đổi. Kỹ thuật mô phỏng dựa vào giao dịch hoán đổi này có thể xem như là quỹ ETF thực hiện thuê ngoài (outsourcing) bằng cách nhờ đối tác của mình mô phỏng thay. Ví dụ sau sẽ minh họa một cách đơn giản nhất kỹ thuật này.

Các loại hình ETF rất đa dạng và phong phú. Do mục tiêu chính của ETF là theo sát biểu hiện của một chỉ số nào đó, nên bất kỳ chỉ số nào được tạo ra thì sẽ có từng ấy loại ETF có thể được hình thành.
Ban đầu, thị trường chứng khoán chỉ biết tới ETF mô phỏng chỉ số cổ phiếu (gọi là ETF Equity, mô phỏng chỉ số cổ phiếu theo mức vốn hóa, theo ngành hay theo khu vực địa lý). Sau này, đã có thêm nhiều loại ETF mới ra đời mô phỏng chỉ số các công cụ nợ (gọi là ETF Fixed Income, mô phỏng chỉ số trái phiếu chính phủ), chỉ số hàng hóa (gọi là ETF Commodity, mô phỏng chỉ số vàng, nông sản), chỉ số tiền tệ (gọi là ETF Currency, mô phỏng chỉ số đồng tiền của các nước đã phát triển) và rất nhiều loại chỉ số khác.


Thị trường hậu ETF sẽ thế nào?
CP thường có diễn biến tích cực trước và ngay khi được các quỹ ETF đưa vào danh mục, nhưng sau đó lại phải đối mặt với nhiều thách thức.

Kỳ vọng nhiều, sức ép lớn

Nếu xem CP được ETF lựa chọn là thành công, thành công đó được xây trên 2 yếu tố vốn hóa và thanh khoản. Đường tới thành công đã khó, duy trì thành công còn khó hơn và ở đây là việc CP làm thế nào để đồng thời đảm bảo được vốn hóa và thanh khoản của mình.
Vốn hóa liên quan đến vốn điều lệ và biến động tăng/giảm của CP. Thanh khoản cũng liên quan đến biến động của CP và vài yếu tố khác như sóng, cơ cấu sở hữu… Thông thường, trong giai đoạn CP được đưa vào ETF, cả thanh khoản và giá cả đều biến động theo chiều hướng gia tăng và bổ trợ lẫn nhau. CP được mua nhiều sẽ có sóng tăng, tức càng được theo dõi nhiều hơn.
Tuy nhiên, điều này có thể xảy ra khả năng khi ETF đã hoàn tất việc mua vào, sức mua giảm nên CP ít sóng, kém thu hút và thanh khoản giảm trở lại. CP ít biến động, thanh khoản giảm sẽ khiến vốn hóa dậm chân tại chỗ, khả năng sẽ lại có CP khác có vốn hóa, thanh khoản gia tăng “chiếm ngôi” và hệ quả là bị loại khỏi danh mục trong những kỳ kế tiếp.
Nói đến đây sẽ thấy rằng vốn hóa hay thanh khoản chỉ là bước đầu để CP vào ETF, còn để duy trì được vị thế CP phải có thêm nhiều lợi thế khác nữa. Chẳng hạn, muốn CP tăng giá, KQKD phải tốt, hay có yếu tố để thu hút thị trường.
Muốn thanh khoản ổn định, phải duy trì được sự quan tâm của NĐT, tức phải chứng tỏ sự hấp dẫn của CP cả ngắn lẫn dài hạn. Tất cả điều này tạo thành sức ép rất lớn cho những CP nằm trong danh mục của ETF. Hiệu quả/hệ quả của CP khi được ETF lựa chọn/loại bỏ là điều đã được thấy rõ, nên có lẽ không nhiều người muốn CP đã được chọn bị loại ra.
Đơn cử: CP được ETF nắm trong danh mục của mình thường có thanh khoản cao, thuận lợi cho phát hành CP để tăng vốn, nếu bị loại ra, hoạt động này có thể bị ảnh hưởng. Lãnh đạo doanh nghiệp và cổ đông liệu có muốn điều này? Nếu đã không muốn, chắc chắn sẽ phải có những hành động mạnh mẽ và xuyên suốt. Tuy nhiên, làm thế nào lại không dễ và cần có chiến lược.
Khi CP được đại chúng hóa
Thử dẫn ra một tình huống khá phổ biến: khi CP được đưa vào ETF, thanh khoản tăng, giá CP tăng nhưng đến một mức nào đó sẽ chững lại. Lúc này, NĐT sẽ cảm giác CP không có khả năng sinh lời nữa và tiến hành bán ra. Nếu bên mua không cảm giác được điều gì hấp dẫn để mua vào CP, đã chờ những đợt sóng tiếp theo thì quả thật gay go.
Vào ETF, thanh khoản của CP sẽ gia tăng, đồng nghĩa với việc sẽ bị soi nhiều hơn. Nếu lãnh đạo doanh nghiệp không đáp ứng được nhu cầu, hiệu ứng ngược là không tránh khỏi. Áp lực về việc minh bạch thông tin rất rõ ràng nên vấn đề đặt ra ở đây là doanh nghiệp có sẵn sàng để đối mặt hay không?
Tùy vào mỗi doanh nghiệp sẽ có cách lựa chọn của mình, nhưng cũng có một số cách khác, theo đó dù không cần đẩy cao minh bạch vẫn duy trì được vị thế và thanh khoản. Tiêu biểu nhất có lẽ là việc tăng vốn điều lệ sẽ giúp vốn hóa gia tăng, từ đó vị thế vốn hóa của CP sẽ được duy trì và tác động đáng kể đến lực mua vào của ETF.
Xin nêu một thí dụ: Trường hợp tăng vốn của một công ty trong ngành bất động sản, thoạt nhìn nhiều người sẽ cho rằng động thái này nhằm phục vụ mục đích kinh doanh, nhưng cũng có giả thiết cho rằng mục tiêu còn có cả việc để “nằm” trong danh mục của các ETF. Nói đến đây, còn có một giả thiết “mông lung” hơn, đó là ý định tạo thanh khoản cho CP để luôn duy trì được vị thế với ETF. Nhưng giả sử có thật đi nữa, động thái này đòi hỏi rất nhiều nguồn lực và rất khó để thực hiện.
Ở một góc độ khác, thanh khoản gia tăng cũng có thể tác động đáng kể đến sóng của CP. Chẳng hạn, NĐT có thể chuyển từ mua ít, nắm giữ đợi lãi 15-20% mới chốt lời khi CP có thanh khoản thấp. Nhưng sau đó có thể chuyển qua mua khối lượng lớn, chỉ cần CP tăng 5-10% là ra hàng.
Khả năng này nếu xảy ra tất nhiên CP sẽ khó lòng có sóng dài và sức hấp dẫn ít nhiều bị ảnh hưởng. Ở đây vẫn chừa một cửa nếu CP chỉ có sóng ngắn, sóng đó phải nhiều hơn và đều hơn mới duy trì được sức hấp dẫn trong mắt NĐT.
Để được điều này sẽ có vài cách: Đầu tiên, doanh nghiệp phải cho thấy được sự hấp dẫn của mình một cách đều đặn, từ hoạt động kinh doanh cho đến các thông tin liên quan. Nhưng đây cũng là cách thức khó nhất, bởi mỗi doanh nghiệp có thời riêng của mình, vì thể để duy trì sự hấp dẫn trong mắt NĐT một thời gian dài là rất khó.
Cách thứ hai, việc biến CP trở thành một món hàng hot trên thị trường, NĐT đơn giản chỉ mua vì thấy CP này có sóng và bán khi hết sóng. Làm được những điều này không dễ, vì còn phụ thuộc vào khẩu vị của NĐT và nhiều trợ lực khác.
Trừ những CP có vốn hóa lớn vượt trội, vị thế đầu ngành coi như chắc suất trong danh mục của ETF, còn lại những CP nằm ở tốp dưới vẫn thường xuyên bị sàng lọc trong mỗi đợt cơ cấu, cơ hội sẽ đi kèm với rủi ro.
Sức ép sau khi vào ETF dành cho những CP này là rất lớn, vì có thể vào cũng có thể ra khỏi danh mục ETF sau một vài tháng. Lúc này ngoài việc theo dõi các yếu tố như thanh khoản, vốn hóa của CP, có lẽ cũng nên xem xét thêm cả ý định của lãnh đạo doanh nghiệp có thực sự muốn CP của mình nằm trong ETF hay không.

Vì sao nhà đầu tư nên chọn ETF?
Giữa các loại quỹ như quỹ tương hỗ, quỹ đóng hay quỹ mở, đâu là những ưu điểm nổi trội mà ETF sẽ thu hút nhà đầu tư?

Khi đầu tư vào cổ phiếu, nhà đầu tư (NĐT) thường đối mặt với hai vấn đề lớn: (i) chọn đúng cổ phiếu và đúng thời điểm, và (ii) phân tán rủi ro.

Việc chọn đúng cổ phiếu để đầu tư đòi hỏi NĐT khá nhiều kiến thức và kỹ năng phân tích, đồng thời cũng là công việc tốn kém thời gian. Hơn nữa, không phải NĐT nào cũng có thể tiếp cận đầy đủ thông tin về doanh nghiệp.

Ngay cả khi đã chọn được cổ phiếu có cơ bản tốt, nhưng nếu mua vào lúc giá quá cao thì vẫn có thể bị lỗ. Ngược lại, có những cổ phiếu có cơ bản không tốt nhưng lại được bán ra lúc thị trường định giá cao thì NĐT vẫn có lời.

Như vậy, vấn đề thời điểm đóng vai trò vô cùng quan trọng trong đầu tư, nhưng nó lại tùy thuộc nhiều vào tình hình thị trường, cái mà NĐT không thể kiểm soát được. Tương tự, việc đa dạng hóa danh mục để hạn chế rủi ro phi hệ thống cũng khá phức tạp và tốn kém, đặc biệt là đối với các NĐT cá nhân. Nó đòi hỏi phải có một hệ thống hỗ trợ phân tích thật hiệu quả cùng với một nguồn lực tài chính lớn vì phải phân tán rủi ro bằng cách đầu tư vào nhiều loại cổ phiếu khác nhau hay vào các loại tài sản khác nhau.

Chính vì các hạn chế đó, NĐT thường giải quyết bài toán bằng cách mua các chứng chỉ quỹ tương hỗ.

Quỹ tương hỗ vốn được xem là một hình thức đầu tư phù hợp với nhà đầu tư cá nhân. Thông thường, các quỹ này được điều hành bởi những chuyên gia giàu kinh nghiệm. Do đó, họ được kỳ vọng là sẽ sử dụng vốn hiệu quả, thường xuyên tái cơ cấu danh mục (quản lý chủ động) và đầu tư vào các tài sản, lĩnh vực có tỷ suất sinh lợi cao. Ngoài ra, các quỹ tương hỗ cũng có thêm lợi thế nhờ quy mô do tập hợp một lượng lớn vốn từ nhiều NĐT nhỏ. Về mặt lý thuyết, mua các chứng chỉ quỹ (CCQ) là một hình thức đầu tư phù hợp cho các NĐT không chuyên nghiệp.

Tuy nhiên, không phải quỹ tương hỗ nào cũng có kết quả như mong đợi. Theo CMoney và Fubon Securities Trust (Taiwan Stock Exchange, 2010), theo dõi kết quả hoạt động của 154 quỹ tương hỗ suốt từ giai đoạn 2003 – 2007, trong suốt 5 năm liên tục, không có quỹ tương hỗ nào thắng được thị trường. Điều này cho thấy, mô hình quản lý quỹ theo kiểu chủ động chưa hẳn đã đem lại lợi nhuận cao cho nhà đầu tư. Đó là chưa tính đến việc do quản lý theo kiểu chủ động, nên chi phí quản lý mà các nhà đầu tư phải trả cho Công ty Quản lý quỹ (CTQLQ) thường khá cao.


Đối với loại hình quỹ mở, NĐT lại gặp phải vấn đề thông tin bất cân xứng. Do có cơ chế tạo và mua lại, quy mô của quỹ mở thường xuyên thay đổi. Bất cứ lúc nào NĐT đều có quyền yêu cầu CTQLQ mua lại CCQ mà họ đang nắm giữ, do vậy, CTQLQ vừa phải duy trì một lượng tiền mặt nhất định trong cơ cấu tài sản của quỹ, vừa thường xuyên chủ động tái cơ cấu danh mục để có được lợi suất đầu tư cao nhất có thể. Chính vì vậy, NĐT không dễ gì biết được danh mục tài sản của quỹ tại mọi thời điểm mà chỉ biết được NAV do CTQLQ công bố vào lúc tạo ra hay mua lại CCQ của NĐT.

Một vấn đề khác mà NĐT vào các CCQ thường gặp là “giá hợp lý” (fair price). Đối với loại hình quỹ đóng, với quy mô cố định, được niêm yết và giao dịch trên thị trường giao dịch tập trung, giá cả của CCQ do cung cầu trên thị trường quyết định. Trong nhiều thời điểm, do những khiếm khuyết của thị trường, thị giá của CCQ lại khác biệt xa so với NAV của quỹ. Điều này rất bất lợi cho NĐT vì giá của tài sản mà họ mua, bán hay nắm giữ không phản ánh đúng giá trị thực sự của nó.

Với những bất cập trong việc đầu tư vào cổ phiếu và quỹ tương hỗ như đã phân tích, ETF được xem là một sản phẩm tài chính có thể giải quyết được những vấn đề đó với nhiều lợi ích:

(i) Đa dạng hóa danh mục (với chi phí thấp): do ETF được cơ cấu bởi một rổ cổ phiếu, khi NĐT nắm giữ chứng chỉ ETF, cũng có nghĩa là họ nắm một rổ cổ phiếu có tỷ trọng giống như chỉ số mà ETF mô phỏng;

(ii) Đạt được lợi suất bình quân của thị trường: với đặc điểm quan trọng của ETF là bám sát biểu hiện của chỉ số mà nó mô phỏng, NĐT yên tâm là tỷ suất sinh lợi mà họ có được khi đầu tư vào ETF sẽ không sai biệt nhiều so với tỷ suất lợi nhuận bình quân của thị trường;

(iii) Thông tin minh bạch: như cổ phiếu được niêm yết và giao dịch trên Sở giao dịch tập trung, mọi thông tin liên quan đến ETF (khối lượng giao dịch, giá thị trường, NAV, cơ cấu tài sản của quỹ…) đều được công khai minh bạch và bất cứ ai cũng đều dễ dàng có được thông tin. NĐT có thể dễ dàng tham gia và rút lui ra khỏi thị trường do ETF được áp dụng cùng một nguyên tắc giao dịch như các cổ phiếu niêm yết;

(iv) Chi phí thấp: do quản lý bị động, chi phí quản lý của ETF thấp hơn nhiều so với các quỹ đầu tư khác. Đặc biệt, trong cơ chế tạo và hoàn trả của ETF, chỉ có NĐT là các tổ chức được cấp phép (thường là các công ty chứng khoán) mới được thực hiện việc tạo và hoàn trả ETF với CTQLQ.

Ngoài ra, khối lượng CCQ tính theo lô dùng để tạo và mua lại trên thị trường sơ cấp cũng tương đối lớn (trung bình 1 lô gồm 50,000 CCQ hay thậm chí 500,000 CCQ) nên đối tượng tham gia vào việc tạo và mua lại CCQ bị hạn chế. Do đó, quỹ ETF không phải duy trì một lượng tiền mặt lớn và cũng không gặp áp lực mua lại CCQ như các quỹ mở thông thường;

(v) Chênh lệch NAV và giá thị trường thấp: điều này có được nhờ vào cơ chế kinh doanh chênh lệch giá (arbitrage) rất riêng của ETF. ETF có hai loại giá đặc trưng là giá ETF do cung cầu trên thị trường quyết định và giá của rổ chứng khoán mà quỹ ETF nắm giữ. Bất cứ lúc nào có sự khác biệt giữa hai loại giá này, NĐT sẽ kinh doanh chênh lệch giá, từ đó làm cho giá của ETF không khác biệt nhiều so với giá trị tài sản mà nó nắm giữ.